スタートアップの株式を考えるとき、注意したいのが同じ会社の一株でも価値が同じとは限らないことです。
上場会社の株式では、一般の投資家が売買する普通株を中心に考えるため、一株1000円なら基本的に同じ種類の一株は同じ1000円で取引されます。
ところが未上場のスタートアップでは、創業者や従業員が普通株を持ち、ベンチャーキャピタルなどの投資家が優先株を持っていることがあります。
優先株には、会社が売却された場合などに普通株主より先に一定額を受け取れる権利などが設定されることがあります。
そのため、直近の資金調達で優先株が一株1万円だったからといって、創業者や従業員が持つ普通株も必ず一株1万円で売却できるとは限りません。
未上場株の2次流通が拡大すると、この株式ごとの権利の違いを理解することがますます重要になります。
普通株とは何か
まず普通株から考えてみます。
普通株とは、会社の株式として基本となる種類の株式です。
株主総会で議決権を行使したり、会社が配当を行えば配当を受け取ったりできます。
会社が大きく成長すれば株式の価値も上昇する可能性があります。
創業者が会社を設立するときに保有する株式や、従業員がストックオプションを行使して取得する株式は普通株であることが一般的です。
会社の企業価値が大きくなれば、普通株主も大きな利益を得られる可能性があります。
その一方で、会社の価値が低下した場合には、その影響を強く受けます。
優先株とは何か
優先株とは、普通株とは異なる特別な権利が付けられた株式です。
日本の会社法では種類株式として設計されます。
どのような権利を付けるかは会社によって異なります。
例えば配当について普通株より優先する権利を設定することができます。
会社を清算するときの財産分配について優先権を設定することもできます。
スタートアップ投資では、会社がM&Aなどによって売却された場合に投資家が一定額を優先的に受け取れるような条件が重要になります。
VCは大きなリスクを取って未上場企業へ投資するため、そのリスクを一定程度抑えるために優先株を取得することがあるのです。
なぜVCは普通株ではなく優先株を取得するのか
例えばスタートアップの企業価値がまだ10億円の段階で、VCが5億円を投資するとします。
会社がその後大きく成長し、100億円や1000億円の価値になればVCも大きな利益を得られます。
しかしスタートアップ投資が必ず成功するわけではありません。
事業が計画通り成長しない場合もあります。
資金不足によって会社を売却しなければならなくなることもあります。
VCが普通株だけを取得すると、こうした場合の損失が大きくなる可能性があります。
そこで一定の条件について普通株より優先する株式を取得します。
将来の大きな成長には参加しながら、企業価値が十分に上昇しなかった場合の損失を一定程度抑える仕組みとして利用されます。
残余財産分配優先権とは何か
優先株を理解するうえで重要なのが残余財産分配優先権です。
会社を清算すると、債権者への支払いなどを行った後に残った財産を株主へ分配します。
種類株式の設計によっては、この分配について優先株主が普通株主より優先することがあります。
スタートアップ投資では、会社の売却など一定の場面における投資家への分配条件が設定されることも重要です。
例えばVCが10億円を投資し、一定の条件の優先株を取得したとします。
その後、会社が十分に成長できず、20億円程度の価値で売却されることになったとします。
普通株と完全に同じ条件なら、VCが受け取れる金額は単純に持ち株比率に左右されます。
しかし優先的な分配条件があれば、VCが投資額などを基準とした一定額を先に受け取れる場合があります。
投資家の下振れリスクを抑える働きをするのです。
会社が大成功した場合はどうなるのか
では、会社が大きく成長した場合には優先株主だけが有利になるのでしょうか。
必ずしもそうではありません。
優先株には普通株へ転換できる仕組みが設定されることがあります。
例えばVCが10億円を投資した会社が成長し、1000億円でIPOすることになったとします。
この場合、一定額を優先して受け取るより、普通株へ転換して企業価値の上昇に参加した方が有利になる可能性があります。
そのためスタートアップの優先株は、会社が十分に成長しなかった場合には投資家を一定程度保護し、大きく成長した場合には普通株へ転換して成長利益を享受できるよう設計されることがあります。
具体的な条件は企業や投資契約によって異なります。
同じ一株でも価値が違う理由
ここまで考えると、同じ会社の一株でも価値が違う理由が分かります。
例えば同じスタートアップについて、普通株一株と優先株一株があるとします。
優先株には一定の優先的な分配条件が付いています。
普通株にはその権利がありません。
二つの株式が持つ経済的な条件が違う以上、理論的な価値も同じとは限りません。
未上場株の価格を考えるときには、一株いくらという数字だけを見るのではなく、その一株にどのような権利が付いているのかを確認する必要があります。
直近の資金調達価格をそのまま普通株へ使えない
これはスタートアップの企業価値を見るときにも重要です。
例えばニュースで、あるスタートアップが一株1万円で資金調達したとします。
その価格で取得したのが優先株だったとします。
従業員がストックオプションを行使して取得するのは普通株だったとします。
この場合、従業員が1000株持っているから、一株1万円を掛けて1000万円の価値があると単純に考えることには注意が必要です。
VCが一株1万円で取得した株式には、普通株にはない権利が付いている可能性があるからです。
普通株を2次流通市場で売却するときには、その権利の違いを反映して別の価格になることがあります。
優先株にも種類がある
さらに複雑なのは、優先株が一種類とは限らないことです。
スタートアップは成長するたびに何度も資金調達を行います。
創業初期の資金調達。
次の成長段階の資金調達。
海外進出のための大型資金調達。
それぞれのラウンドで異なる条件の種類株式を発行することがあります。
例えばA種優先株、B種優先株、C種優先株といった形です。
それぞれ取得した時期や価格、付与された権利が異なる可能性があります。
同じ会社に普通株、A種優先株、B種優先株、C種優先株が存在することもあるわけです。
この場合、一株当たり価格を単純比較することはさらに難しくなります。
2次流通ではどの株を売るのかが重要になる
未上場株の2次流通が拡大すると、どの種類の株式を売買しているのかが重要になります。
例えば直近の資金調達ではC種優先株が一株2万円だったとします。
一方、2次流通では創業初期のVCが保有する別の種類の優先株や、従業員が持つ普通株が一株1万5000円で売却されたとします。
数字だけを見ると、2次流通価格は25パーセント安くなっています。
しかし、そのすべてを流動性ディスカウントや企業価値の低下で説明できるとは限りません。
そもそも株式に付いている権利が違う可能性があるからです。
未上場株市場では価格だけでなく、株式の種類と条件をセットで見る必要があります。
会社全体の企業価値を計算するときにも注意が必要
企業価値の計算でも同じ問題があります。
例えば直近の資金調達で優先株が一株2万円で発行されたとします。
発行済株式数が100万株だから、単純に掛け算して企業価値200億円と表示されることがあります。
これはスタートアップの企業価値を示す分かりやすい方法です。
しかし実際には100万株すべてが同じ権利を持つ一株2万円の株式とは限りません。
普通株や過去に発行した異なる条件の優先株が混在している可能性があります。
したがってニュースなどで示される企業価値は、一定の前提に基づいて計算された評価額として理解する必要があります。
2次流通の価格形成を難しくする理由
優先株の存在は、未上場株の価格発見を難しくする要因の一つです。
上場会社の普通株であれば、同じ銘柄の株式について市場で多数の取引が行われます。
一方、未上場企業では株式の種類そのものが異なることがあります。
さらに取引件数も少なくなります。
前回一株1万円で売買された株式と、今回売却される株式の権利内容が違えば、前回価格をそのまま参考にすることはできません。
専門の証券会社が未上場株の売買を仲介する場合にも、単に会社の企業価値を説明するだけでは十分ではありません。
売買対象となる株式の権利内容まで投資家が理解できるようにする必要があります。
情報開示が重要になる
未上場株市場が発達するほど、株式の条件についての情報開示が重要になります。
投資家は会社の売上高や利益、事業計画だけを見ればよいわけではありません。
自分が取得する株式にはどのような権利があるのか。
他の種類株主にはどのような権利があるのか。
会社が売却された場合、どの株主からどの順番で経済的利益を受けるのか。
将来IPOするときには普通株へどのように転換されるのか。
こうした条件を理解しなければ、適切な投資判断は難しくなります。
未上場株の2次流通市場を育てるには、売買の場だけではなく、株式の中身を比較できる情報環境も必要になるのです。
結論
優先株とは、普通株とは異なる特別な権利を持つ種類株式です。
スタートアップではVCなどの投資家が大きなリスクを取って資金を提供するため、一定の優先的な分配条件などを持つ優先株を取得することがあります。
一方、創業者や従業員は普通株を保有している場合があります。
このため同じ会社の株式でも、一株の経済的な価値が必ず同じになるとは限りません。
特に注意したいのが直近の資金調達価格です。
VCが優先株を一株1万円で取得したからといって、従業員の普通株も必ず一株1万円で売却できるわけではありません。
さらにスタートアップにはA種、B種、C種など条件の異なる複数の優先株が存在する場合があります。
2次流通市場で株価を比較するときには、価格だけを見るのではなく、何の種類の株式が、どのような権利を伴って取引されたのかを確認することが重要です。
未上場株市場では一株という単位が同じでも、その中身まで同じとは限りません。
未上場株の2次流通が本格的に広がるほど、企業価値だけではなく株式そのものの権利を評価する仕組みが重要になっていくのです。
参考
日本経済新聞 2026年8月22日朝刊 未上場株、初の売買仲介 専業証券が年内に事業開始
日本経済新聞 2026年8月22日朝刊 未上場株式の売買 流動性乏しく小粒上場招く
日本経済新聞 2026年8月22日朝刊 未上場株の2次流通、買い手広がる フェアな価格形成課題